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并购案例析要  

2007-05-11 13:33:11|  分类: 默认分类 |  标签: |举报 |字号 订阅

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[转载自:《科技创业》2005年第一期]
作者:钱学锋、龚豪东
 
随着中国经济的日益繁荣,开放程度的日益提高,境内外公司之间的收购并活动也日趋活跃。企业并购,不仅是一个企业在发展到一定规模、一定阶段后无法绕开的一个资本运作手段,而且也是迅速占领市场这一稀缺资源的有效举措。更何况1+1会大于2,两个单独的公司总是小于合并的公司,且合并会产生化学效应
 

并购案例析要 - 钱学锋 - 钱学锋的博客对于处于创业阶段的公司来说,并购似乎是个遥远的话题。其实不然。一方面,从一个长期发展的角度,经营者应该在比较早的阶段就主动把并购纳入战略视野,从而制订相应的经营计划,整合相应的经营资源,作好充分的准备。另一方面,创业者也应该有利用被并购而获取最大投资效益的精明与魄力。毕竟,是为了,在投入的同时,就应该想好如何最有利的退出。

 

最近,汉理担任一家纳斯达克上市公司的财务顾问,以换股方式收购国内的通信企业。在这一过程中,接触了不下六、七家国内的卖出方企业,有的只打了一个照面就分手了,有的则进入了艰苦的收购条款的谈判。下面,通过剖析这一并购案例,来总结作为被收购方的企业,在谈判过程中应该如何应对,以求收益最大化。

 

(一) 估值


估值,是每个融资活动首当其冲的关键问题。与私募融资一样,在并购中首先要确定的就是并购企业的评估价值。虽然有多种估值模型可供选择,在实践中简明而容易操作的方法最为常用,除了在本栏上一期中介绍的市盈率外,经常用到的就是股价销售额倍率(PS Price to Sales ratio),对于尚未盈利,或虽已盈利,但企业正处于发展早期、市盈率无法合理反映其内在价值的时候,PS是很好用的一种评估方法。

 

本案例中,我们就同时参考了PEPS作为价值评估的依据。不过这仅仅只是开始。在以上数字的基础上,我们对企业的管理团队以及市场潜力进行了评估,由此得出一个经修正的更合理的价值判断。一般来说,管理团队越是优秀,经营管理的经验越丰富,估值越高。一个企业产品市场潜力越大,而且企业开拓市场的能力越强,估值也相应提高。而且,若收购控股权或100%收购,往往也有一个溢价(premium)。

 

总之,价值评估是一项复杂的工作,既要考虑多种因素,又要善于综合各种情况,其中没有一定的公式、模式可以套用,专业的经验起主要作用。可以这么说,估值既是科学,更是艺术。

 

(二) 合并后的公司治理


在解决了估值问题之后,是更为棘手的公司治理问题。董事会由几人组成?合并双方各占几席?独立董事如何决定?新公司的高层管理团队如何组成?CEOCOOCFOCTOCMO等职位如何分配?这都是些非常敏感、对企业的日常运作与长期发展又至关重要的问题。

 

同时,这也是国内企业最不容易把握的误区。我们的建议是,既要善于,又要善于。有时候,可能得到的更多。这是因为,首先,这不是一场零和游戏,合并后就是一家人了,共同利益超过个别利益;其次,要从全局从长远看问题,不必计较眼前的小利。而且,往往是有所失必有所得。如果牺牲这里一小块,得到那里一大块;或者是,放弃眼前一小块,得到将来一大块,综合起来不是更有利吗?国内公司往往容易只看到自己眼前的利益,而忽视了前方的一片森林。其实,馅饼做大了,每个人的应得部分也会自然变大。

 

国内公司往往对上市公司的绝对控制权看得太重,总希望自己一个说了算,岂不知比尔盖?兹日前在微软的股份不足10%,而其影响力却谁也无法抗衡,靠的就不是绝对控股。又如李嘉诚在长江实业的股份,也仅刚过30%

 

(三) 沟通,沟通,沟通


大家都懂得沟通的重要,与境外公司谈并购问题,更并购案例析要 - 钱学锋 - 钱学锋的博客是如此。与境外公司打交道,需要的不仅仅是语言上的沟通,更重要的是理念、思维方式上的沟通。这就要求对国际惯例、国际资本市场的运作方式以及西方文化习俗有相当程度的了解(对于境外公司来说,也有同样问题)。而我们接触到的国内公司,在这一点上普通存在欠缺。而要使合并顺利进行,乃至于合并之后的公司发展能少走弯路,国内公司必须作好充分的人才储备,吸纳具国际视野、资本运作、财务技能等专长的专业人才。当然作为过渡,聘用专业的顾问公司也不失为一种补救之策。

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